Imax: une première dont on se serait passé sûrement

Dans l'industrie du cinéma, les premières sont le grand soir. Dans le cas de Imax, le fait d'être la cible du premier recours intenté en vertu du nouveau recours en responsabilité civile pour la transmission d'informations fausses ou trompeuses sur le marché secondaire est sûrement un fait d'armes dont on se serait passé (voir cet article). Après avoir tenté de trouver un acquéreur sans succès (voir cet article du Globe and Mail), Imax connaît plusieurs déboires. Imax annonce d'abord qu'elle fait l'objet d'une enquête informelle de la part de la Securities and Exchange Commission sur ses pratiques comptables. Par la suite, son chef de la direction financière démissionne. Enfin, Imax est sur le point d'être la cible d'un recours en dommages de 500M$, en plus de 100M$ de dommages punitifs, de la part d'un cabinet ontarien faisant valoir qu'elle a transmis de l'information fausse ou trompeuse aux investisseurs relativement à ses revenus en 2005. Le recours visera non seulement Imax mais aussi ses hauts dirigeants. Un dossier à suivre sans aucun doute qui nous donnera des premières indications sur la portée de ce nouveau recours.

La fin des sociétés ouvertes?

À la fin des années 1980, dans un article publié dans le Harvard Business Review intitulé Eclipse of the Public Corporation, Michael Jensen faisait valoir que la société ouverte n’avait plus sa pertinence comme mode d’organisation dans plusieurs industries :

The publicly held corporation has outlived its usefulness in many sectors of the economy. New organizations are emerging. Takeovers, leveraged buyouts, and other going-private transactions are manifestations of this change. A central source of waste in the public corporation is the conflict between owners and managers over free cash flow. This conflict helps explain the prominent role of debt in the new organizations. The new organizations' resolution of the conflict explains how they can motivate people and manage resources more effectively than public corporations.

Une quinzaine d’années plus tard, la prévision de Jensen ne s’est certes pas concrétisée à un point tel où les sociétés ouvertes ont disparu. Cependant, comme l’indique un article récent du Report on Business du Globe and Mail, l’idée de Jensen mérite d’être revisitée. Cet article signale que de nombreuses sociétés canadiennes sont actuellement privatisées, notamment par des investisseurs tels les caisses de retraite et des sociétés de financement par capitaux propres (private equity firms). Citons à titre d’exemple Intrawest Corp., Fairmont Hotels & Resorts Inc., Masonite International Corp. et Shoppers Drug Mart. Ce phénomène pointe dans la même direction que le faisait Jensen :

In fact, some finance experts argue private equity is now a preferred source of capital for Canadian companies and the most motivated buyers. The best, most promising businesses may soon vanish from public markets.

Les raisons potentielles de cette vague de privatisation sont multiples. Il y a la présence de règles de gouvernance plus strictes qui imposent des coûts et des rigidités additionnelles. Des actionnaires dominants, souvent les fondateurs, cherchent à se désengager de leur investissement. Finalement, les sociétés de financement par capitaux propres gèrent des sommes colossales (56,5G$) qu’ils doivent investir pour générer des rendements. Ce phénomène mérite certainement une attention plus grande de la part des chercheurs et des régulateurs.

Gouvernance d'entreprise et prise de contrôle: le cas de Scotia Capital

Un article de Sinclair Stewart du Globe and Mail d’aujourd’hui, How Scotia missed the mining wars, fait ressortir l’influence de la gouvernance d’entreprise sur la conduite des offres publiques d’achat.

L’article souligne l’omniprésence des firmes de courtage en valeurs mobilières, propriété des grandes banques canadiennes, comme conseillères des sociétés impliquées dans la prise de contrôle de Inco Ltd.:

RBC Dominion Securities nabbed part of the Inco assignment, and began working on the company's bid for Falconbridge Ltd. CIBC World Markets Inc. was tapped to help Falconbridge complete the deal, though it soon found itself playing defence against a hostile (but ultimately successful) bid from Anglo-Swiss mining giant Xstrata PLC. Xstrata was leaning on TD Securities Inc. for much of its strategic advice. Then there was BMO Nesbitt Burns Inc., which aligned itself with Vancouver's Teck Cominco Ltd. to help construct a hostile play for Inco.

Il relève toutefois l’absence notable de Scotia Capital en ces termes:

Amid this alphabet soup of brokerage firms, one name was conspicuously absent: Scotia Capital Inc. The investment banking arm of Band of Nova Scotia [sic], was the only one of the Big Five banks that did not land an assignment in the merger wars, arguably the most complex—and lucrative —collection of deals this country has ever seen. A successful mandate is worth somewhere between $20-million and $30-million, according to bankers working on the deals.

L’explication pour l’absence de Scotia Capital? Le chef de la direction de la Banque de la Nouvelle-Écosse, Rick Waugh, siège au conseil d’administration de Inco. Pour Sinclair Stewart, cette présence du PDG de la BNE a créé une apparence de conflit d’intérêt potentiel qui a sûrement nuit aux chances de Scotia Capital :

Ten or 20 years ago, this might not have been viewed as a potential conflict; in fact, it might have even ensured that Scotia Capital would have been among the first in line for investment banking services or advisory help. Yet with the corporate governance zeitgeist in full swing, companies can't take enough precautions to safeguard against the mere appearance of conflict.

Scotia Capital pouvait agir à titre de conseiller soit pour la cible, Inco, soit pour un acquéreur. Pour la cible, les services de Scotia Capital auraient pu être retenus par le comité spécial du conseil d’administration de Inco, à titre de conseillers financiers afin de lui permettre de se former une opinion sur la valeur des offres soumises. De fait, l’utilisation de conseillers financiers constitue un des fondements d’un processus décisionnel prudent et diligent. Les conseillers financiers doivent cependant être indépendants. En l’occurrence, même si Rick Waugh n’est pas un dirigeant de Inco, on semble faire valoir que sa présence au conseil d’administration pouvait entacher l’indépendance de Scotia Capital. Il s’agit certainement d’un critère strict, dans la mesure où Rick Waugh est un administrateur indépendant de Inco, comme l’indiquait la circulaire de sollicitation de procurations. En effet, l’indépendance des conseillers financiers devrait s’apprécier avant tout au regard de dirigeants qui ont un conflit d’intérêts particulier dans le contexte d'une prise de contrôle plutôt qu'au regard des administrateurs indépendants de la société.

Par ailleurs, Scotia Capital pouvait agir pour un acquéreur. Ici, on peut comprendre l’inconfort d’un acquéreur à retenir les services de Scotia Capital, malgré l’existence d’une muraille de Chine à l’intérieur du groupe Scotia.

Quoi qu’il en soit, cet exemple démontre la portée tentaculaire des préoccupations contemporaines pour la qualité de la gouvernance.