Antidater des options d'achat d'actions: un scandale purement américain?

Depuis sa mise au jour par des universitaires américains, la pratique d'antidater ou de modifier autrement la date d'octroi des options d'achat d'actions des dirigeants et employés des sociétés soulève de plus en plus la controverse aux États-Unis. Pour certains, comme Gretchen Morgenson et Harvey Pitt il s'agit d'un nouveau scandale financier. Pour d'autres comme les professeurs Larry Ribstein et Geoff Manne, c'est plutôt beaucoup de bruit pour rien. Cependant, lorsque l'on examine la liste des sociétés visées, les poursuites potentielles et réelles, de même que les révisions d'états financiers, il est difficile de nier l'impact préjudiciable de cette pratique sur les marchés. Le récent article du 20 juillet dernier de The Economist, Dates from Hell, est éloquent à cet égard.

Rappelons que cette pratique connaît plusieurs variantes. La pratique classique consiste en le fait pour le conseil d'administration d'octroyer les options et de fixer leur prix d'exercice au regard du cours antérieur des actions. Avec la connaissance du cours des actions, le conseil choisit une date antérieure (fictive) pour l'octroi des options et la détermination de leur prix d'exercice qui correspond à un moment où le cours était déprimé. Cette date fictive est présentée comme étant la date officielle d'octroi des options. Au moment où les options sont réellement octroyées, le cours des actions excèdent déjà le prix d'exercice des options, ce qui assure immédiatement un gain sur papier pour les bénéficiaires. L'émission des options est toutefois traitée officiellement comme ayant été faite à la date antérieure, i.e. à un moment où le prix d'exercice correspond au cours déprimé des actions. En somme, il y a une manipulation de la date d'octroi des options pour conférer un gain aux bénéficiaires de celles-ci. D'autres pratiques permettent aussi d'atteindre un résultat analogue. Citons le "springloading" qui consiste à émettre les options et fixer leur prix d'exercice avant l'annonce d'une bonne nouvelle dont l'existence est connue de la direction, ainsi que le "bullet dodging" où inversement le conseil d'administration attend l'annonce d'une mauvaise nouvelle qui déprimera le cours des actions avant d'octroyer les options, de manière à ce que leur prix d'exercice tienne compte de l'effet de la mauvaise nouvelle.

Ces pratiques sont potentiellement problématiques à plusieurs égards. À tout le moins, elles peuvent avoir mener à une divulgation inexacte du coût des options octroyées. Plus fondamentalement, il me semble, dans la mesure où elles sont volontaires, elles soulèvent des questions sérieuses relativement à l'intégrité des administrateurs qui s'y livrent dans le but de gonfler artificiellement la rémunération des bénéficiaires. En effet, si les administrateurs souhaitent donner un certain niveau de rémunération aux dirigeants et employés importants, ils disposent d'une vaste discrétion pour ce faire, à condition de suivre un processus décisionnel raisonnable. À partir du moment où ils utilisent des artifices pour établir la rémunération des dirigeants, cela rend cependant perplexe. Pourquoi ne pas divulguer ouvertement ce que l'on fait? C'est là que la bât blesse. L'opacité de l'opération la rend nécessairement suspecte.

Malgré son importance, la pratique - et le scandale - ne semblent pas avoir fait leur chemin au Canada jusqu'à présent. Si on commence à s'y intéresser dans les médias (voir le reportage de L'heure des comptes), je n'ai pas connaissance de l'existence d'allégations similaires à celles que l'on retrouve aux États-Unis. Corrigez-moi si je me trompe. Sommes-nous plus vertueux? Est-ce simplement le reflet d'un marché des dirigeants différents au Canada? Il semble que l'arrêt Pezim rendu en 1994 par la Cour suprême du Canada indique que ce n'est sûrement pas le cas. De fait, le Canada était en fait peut être un précurseur (malheureux) en la matière.

Norbourg et la liquidation des fonds: le jugement Mongeon

Le dossier Norbourg avance lentement, c'est le moins que l'on puisse dire. Il progresse tout de même. À la fin juillet, le Juge Mongeon a rendu une décision très attendue depuis plusieurs semaines relativement au mode de distribution des sommes encore disponibles suite à la fraude dans les Fonds Norbourg et Évolution. Essentiellement, le Juge Mongeon devait trancher entre deux thèses: l'approche de distribution globale et l'approche de distribution par fonds. La première approche faisait en sorte que les détenteurs d'unités de tous les fonds recevraient une quote-part du solde de l'actif de tous les fonds, regroupés pour n'en former qu'un seul. Cette approche bénéficiait aux investisseurs qui détenaient des unités de fonds ayant été entièrement ou substantiellement dilapidés. La seconde approche respectait l'intégrité juridique des fonds et menait à une distribution par fonds entre les détenteurs d'unité de ceux-ci, au pro rata du nombre de leurs unités. Bien sûr, cette approche était susceptible de créer des disparités importantes entre les investisseurs, certains pouvant recouvrer aucune somme lors de la liquidation de leurs fonds s'ils avaient été entièrement siphonnés. Dans une décision étoffée, le Juge Mongeon tranche en faveur de cette seconde méthode et entérine la méthode de liquidation par fonds.

D'un point de vue strictement juridique, la question paraissait peu controversée pour les observateurs connaissant le droit des fiducies, que ce soit en droit civil ou en common law. C'est d'ailleurs ce qui ressort des motifs de la décision qui indiquent qu'il y avait bien peu de raisons solides en droit strict pour faire fi de la nature juridique des fonds et de les traiter comme une seule et même entité pour les fins de la liquidation. On ne met pas de côté l'autonomie patrimoniale aisément, surtout, comme c'était le cas en l'espèce, lorsque les fonds eux-mêmes n'avaient pas été utilisés pour commettre une fraude. Pour reprendre les termes du Juge Mongeon: "Ce n'est pas la structure fiduciaire des Fonds qui a été mise en place frauduleusement. La fraude ne se situe pas à ce niveau. Elle se situe plutôt à un niveau opérationnnel." Pour faire une analogie avec la levée du voile corporatif, le patrimoine fiduciaire des fonds n'était pas manipulé pour commettre une fraude. Il n'y avait donc pas de motifs pour ignorer l'autonomie patrimoniale des fonds et procéder à la consolidation.

Du point de vue de la politique publique, la consolidation présentait des difficultés qui la rendait peu attrayante. D'une part, il était difficile d'invoquer l'équité puisque la solution de la consolidation créait une certaine injustice pour les détenteurs d'unités de fonds qui n'avaient pas été pillés, comme le soulignait le Juge Mongeon: "Il ne faut pas, sous le couvert d'une certaine recherche d'équité, créer une nouvelle iniquité en tentant d'en corriger une première." D'autre part, on peut s'interroger sur les effets qu'aurait engendrer la consolidation sur l'industrie elle-même. En remettant en cause l'intégrité patrimoniale des fonds, on aurait créé une incertitude qui aurait pu avoir un impact négatif pour la perception des investisseurs. Cette incertitude aurait même pu mener à la mise en place de structure encore plus complexe pour l'opération des fonds.

Il est certes impossible de demeurer insensible à l'égard des investisseurs qui ont perdu des sommes substantielles dans cette affaire - et qui ne trouveront pas de réconfort dans la décision du Juge Mongeon. Cependant, l'indemnisation de leurs pertes ne peut pas se faire en bouleversant des principes bien établis et en créant de nouveaux problèmes pour l'avenir. Leur indemnisation doit d'abord passer par le recouvrement de sommes et l'obtention de dommages-intérêts dans le cadre des enquêtes et poursuites civiles en cours. Ensuite, si l'indemnisation des investisseurs pour les pertes résiduelles est considérée souhaitable compte tenu des circonstances, il reviendra alors au gouvernement de décréter une indemnisation extraordinaire en mesurant les conséquences du précédent.