L'après Sarbanes-Oxley en préparation

Les remises en cause de la Loi Sarbanes-Oxley sont de plus en plus vives. Récemment, se joignaient au cortège des critiques Alan Greenspan, ayant initialement supporté la loi, et Michael Oxley lui-même.

Greenspan remarquait en avril dernier, selon le Financial Times: "The Sarbanes-Oxley Act has created significant problems for foreign investors with its regulatory structure". Le 25 septembre, selon le Boston Herald, Greenspan laissait de côté les euphémismes pour qualifier la loi de cauchemar ("nightmare").

Selon le Market Watch de Dow Jones, Oxley, pour sa part, reconnaissait le 26 septembre dernier que des changements dans la mise en oeuvre de la loi paraissaient nécessaires:

The co-author of the landmark Sarbanes-Oxley corporate governance law said Tuesday he expects some changes in the way the law is enforced next year. Speaking at a Dow Jones equity conference, Ohio Republican Rep. Michael Oxley, the chairman of the House Financial Services Committee, said he sees bipartisan support for a new rule-making at the Securities and Exchange Commission, rather than new legislation from Congress. Oxley defended the law, which was passed in the heat of the corporate governance scandals of 2002: "We did a good job, all things considered." The cost of compliance to the law has been a burden to small companies, he said.

D'ores et déjà, une révision de la loi semble inévitable. Pour réfléchir à ce que devrait être un régime de gouvernance efficace, il est certainement utile de lire le récent livre du Professeur John Coffee du Columbia Law School intitulé Gatekeepers :The Role of the Professions in Corporate Governance. Dans cet ouvrage, Coffee poursuit la réflexion sur l'importance des sentinelles (gatekeepers) qu'il avait amorcée dans ses articles sur les vérificateurs, post-Enron (voir notamment ici, ici et ici):

Much of the debate and investigation of corporate collapse and failure has focused on boards and directors. Not so much attention has been given to the role of those who inform and advise them: the gatekeeping professions who play a vital and influential role in modern business.

Dans ce livre, Coffee étend son analyse aux avocats, analystes financiers et agences de notation de crédit notamment, avant de proposer une vue d'ensemble très riche sur le rôle des sentinelles. À lire.

Destitution des chefs de la direction américains: une révolution de palais en cours?

Selon le modèle dominant de gouvernance, le conseil d'administration a pour fonction primordiale de surveiller les dirigeants. Pour ce faire, il doit être composé d'une majorité d'administrateurs indépendants. Le conseil d’administration dispose de deux moyens principaux pour exercer sa fonction de contrôle des dirigeants. Il peut se prévaloir de son pouvoir de révocation pour sanctionner les dirigeants incompétents. Il peut aussi utiliser une politique de rémunération incitative sous la forme de primes ou d’options d’achat d’actions. Selon Bloomberg, les administrateurs des sociétés ouvertes américaines prennent leur rôle très au sérieux cette année en ce qui concerne l'exercice de leur pouvoir de destitution.

Chief executive officers are falling faster than ever this year. In just the first 12 days of September, leaders at Bristol-Myers Squibb Co., Ford Motor Co. and Viacom Inc. were deposed -- fueling the breakneck pace in which one CEO departs every six hours.

U.S. companies are on track to fire or lose a record 1,400 chiefs in 2006, up from 1,322 last year and 663 in 2004, says executive recruiting firm Challenger, Gray & Christmas Inc. in Chicago. From Sun Microsystems Inc. and Pfizer Inc. to Kraft Foods Inc. and RadioShack Corp., most types of firms have felt the rash of CEO departures.

L'article de Bloomberg signale que les conseils d'administration sont actifs sur ce front en raison des nouvelles exigences qui découlent des scandales financiers du début des années 2000. En outre, ils sont davantage indépendants, ce qui confirmerait le bien fondé des pratiques exemplaires de gouvernance:

About 96 percent of companies in the Standard & Poor's 500 Index now have independent lead or presiding directors, up from 36 percent in 2003, says a survey by Spencer Stuart Inc., an executive search firm in Chicago.

Souhaitons que ces conseils d'administration auront la main heureuse dans la sélection des successeurs des chefs de la direction démis dans ces sociétés. En effet, la destitution n'est qu'une partie de la solution dans ces circonstances.

Vers une révision de la Loi Sarbanes-Oxley?

Depuis son adoption, la Loi Sarbanes-Oxley suscite la controverse aux États-Unis et ailleurs où elle exerce une influence directe ou indirecte sur la gouvernance des sociétés. Récemment, Larry Ribstein et Henry Butler publiait d'ailleurs une monographie intitulée The Sarbanes-Oxley Debacle dont le résumé reflète assez bien l'ampleur de la critique formulée:

The Sarbanes-Oxley Act of 2002 ("SOX") is a colossal failure, poorly conceived and hastily enacted during a regulatory panic. Everyone now concedes that the direct compliance costs of SOX have been much greater than anticipated. While that alone should give any serious policy analyst pause, the Act's defenders press the case that SOX was worth its problems. This book demonstrates that the supporters are wrong in their assessment: Both logic and evidence make it clear that SOX was a costly mistake.

Depuis quelque temps on voit plusieurs signent d'une révision de cette loi, qui va au-delà de la simple critique. Dans un article de The Economist intitulé Darned SOX (ici, abonnement requis) publié dans le numéro du 16 septembre dernier, on pouvait lire:

American and foreign firms alike see Sarbanes-Oxley, which was passed in the wake of the Enron scandal, as intrusive, expensive and heavy-handed. Critics accuse it of causing foreign firms to list their shares in London rather than New York; others whinge about its onerous rules on internal controls used for financial reporting. There is an emerging consensus in America that the law needs to change. The New York Stock Exchange is lobbying hard, watching as the LSE's Alternative Investment Market makes the rounds in Silicon Valley, trawling for share listings.

Pour donner du point à ce commentaire, le nouveau Secrétaire du trésor américain, Frank Paulson, a récemment appuyé la formation du Committee on Capital Markets Regulation qui a pour mandat de réviser la compétitivité des marchés financiers américains, comme le rapporte le Financial Times. Le comité doit produire un rapport provisoire en novembre sur les sujets suivants:

• Liability issues affecting public companies and gatekeepers (such as auditors and directors) with a focus on securities class action litigation, criminal enforcement and federal versus state authority;

• The Sarbanes-Oxley Act, with major emphasis on Section 404, which requires auditors and senior managers to certify the adequacy of internal controls;

• Overall regulatory processes to allow the United States to do a better job of evaluating changes of law and regulation, prospectively, initially and on an ongoing basis; and

• Shareholder rights.

Qu'arrivera-t-il de Sarbanes-Oxley? Selon The Economist, la loi ne risque pas d'être abrogée, mais une réduction de ses obligations est vraisemblable.

There is now widespread expectation that Sarbanes-Oxley will be toned down next year (in light of this, Mr Balls' remarks look somewhat more opportunistic than confrontational). A full-scale repeal is unlikely, though, if only because of perceived improvements in corporate accounting and controls in America as a result of its passage. Lobbying from big accounting firms, that have been prime beneficiaries of Sarbanes-Oxley, is also likely to keep parts of the law in place.

Étant donné que les autorités réglementaires canadiennes se sont grandement inspirées de la loi Sarbanes-Oxley pour élaborer les nouvelles normes de gouvernance, il sera intéressant de voir l'impact qu'exercera une éventuelle révision de cette loi. Peut-être que le Rapport du Groupe de travail pour la modernisation de la réglementation sur les valeurs mobilières du Canada mis sur pied par l'Association canadienne des courtiers en valeurs mobilières qui doit être publié cet automne nous en donnera un avant-goût.